No.174
以太娜 ENA
对冲式合成美元
🎭 一位走钢丝的人，一手攥着做多的加密资产，一手握着等量的期货空单，钢丝来回摇晃，他却在 1 美元处稳稳站定
💬 「我手里没有银行美元。我持有加密资产，再做一笔等量的空单，两边一抵，我就停在 1 美元。行情平静时，我几乎纹丝不动；一旦起风，你能感到脚下的钢丝在抖。」
- 以太娜发行 USDe，一种不在银行存法币、却力求稳在 1 美元附近的合成美元。
- 诀窍在于：先持有加密资产，再开一笔等量的期货空单，让价格涨跌相互抵消。
- ENA 是治理代币。总量固定 150 亿枚，一路解锁到约 2028 年。
- 2025 年 10 月：一场崩盘中，USDe 在币安一度滑到 约 0.65 美元，是这套模式至今最惊险的一天。
📖 The Story
2023 年 7 月。由创始人 Guy Young 带队的 Ethena Labs 完成了 600 万美元种子轮融资，背后是一个直白的问题：能不能给加密世界造一种不依赖银行的美元？多数稳定币（比如 USDT 和 USDC）走的是稳妥而无趣的老路——一家公司囤着真美元，每一美元发一枚币。以太娜想要的，是一种完全活在链上的美元。
它的答案就是USDe，一种合成美元。背后撑着它的不是金库里的现金，而是 ETH、质押 ETH 这类加密资产，再配上一笔等量的期货空单。加密资产涨了，空单就亏掉差不多的钱，反之亦然。两半相抵，币值便停在 1 美元附近。质押 USDe 的人能从质押奖励，加上那些空单收到的资金费里赚取收益。以太娜给它起了个外号，叫「互联网债券（Internet Bond）」。
2024 年 4 月。ENA 治理代币上线，一部分通过币安 Launchpool 发出（拿出了总量的 2%），一部分通过奖励早期用户的空投「赛季」分发。到 2024 年 12 月，USDe 的规模已超过 DAI，跻身大约第三大稳定币，ENA 也摸到了早期高点，约 1.31 美元。一种靠平衡交易、而非银行账户撑起的美元就此登场，而且真有人在用。
2025 年 10 月 10 至 11 日。风暴随之而来。一场约 190 亿美元的崩盘横扫市场，有那么几个小时，USDe 脱了锚，在币安跌到约 0.65 美元。它在去中心化交易所仍稳在约 0.99 美元，赎回也照旧按 1 美元结算，所以协议本身没有垮掉。但 ENA 跌了约 60%，USDe 的供应量缩水约 31%，币安后来向卡在那道价差里的用户赔付了约 2.83 亿美元。钢丝剧烈一晃，所有人都看在眼里。
此后的几个月，以太娜一直在稳住脚跟：2025 年 12 月，它接入了持有美国牌照的托管机构 Anchorage Digital Bank，每月出具资产证明；到 2026 年，又在推进面向机构的版本 iUSDe，Coinbase Ventures 也参与了进来。这场走钢丝还在继续，只是脚步更谨慎了。
📊 属性
🧩 它是如何运作的？
整套思路就是交易员口中的一种平衡术——对冲中性（delta-neutral）。以太娜持有加密资产作抵押，再开一笔同等规模的期货空单。如果 ETH 跌了 10%，抵押品缩水，可空单大致赚回这笔钱，两相合计几乎不动——USDe 就是这样守住 1 美元的。收益则来自质押抵押品，加上空单收到的资金费率（也就是所谓的「基差交易」）。它跑在以太坊的智能合约和价格预言机之上，并没有自己的区块链。
🌗 Light & Shadow
- 一种会派发收益、又不需要银行账户的美元，资金费和质押奖励都流向质押 USDe 的人
- 规模扩张很快，到 2024 年底超过 DAI，跻身大约第三大稳定币
- 它正学着回应质疑：2025 至 2026 年间接入了持美国牌照的托管机构（Anchorage），并加上了每月资产证明
- 锚定靠的是一笔活的交易，而非金库里的现金。2025 年 10 月那场崩盘里，USDe 一度在币安滑到 约 0.65 美元才恢复
- 收益可能反转：一旦期货资金费转负，空单就从赚钱变成倒贴钱
- 有人把它的尾部风险类比成 Terra/UST 这类算法稳定币，而且它持有空单还得依赖中心化交易所
🧬 进化谱系
以太娜不是任何币种的分叉，也没有和别的公链共用创始人。它属于稳定币家族，却给出了和法币抵押型 USDT/USDC/DAI 不一样的答案——撑着它的是一笔平衡交易，而非银行美元。最常被拿来和它对照的，是算法稳定币 Terra/UST，那更像一位前车之鉴的「远房表亲」，而非真正的亲戚。它是以太坊生态里的一个 DeFi 协议，也部署在 Solana 和 Base 上。
🧭 Meet other friends
❓ 常见问题
- 以太娜（ENA）是什么？
- 以太娜是以太坊上的一个 DeFi 协议，发行的 USDe 是一种合成美元，设计目标是不在银行里存放法币也能稳在 1 美元附近。ENA 是治理代币，社区用它来给协议投票。
- USDe 不靠银行美元，怎么稳在 1 美元？
- 靠的是「对冲中性」的搭配：协议一边持有 ETH、质押 ETH 这类加密资产，一边在永续期货里开一笔等量的空单。加密资产价格一动，空单就反向走，两边大致抵消，币值因此稳在 1 美元上下。收益来自质押奖励加上期货的资金费率。
- USDe 脱过锚吗？
- 脱过。在 2025 年 10 月 10 至 11 日那场约 190 亿美元的崩盘里，USDe 一度在币安跌到约 0.65 美元，不过在去中心化交易所仍稳在约 0.99 美元，赎回也照旧按 1 美元结算。币安后来赔付了约 2.83 亿美元。这说明该模式在极端行情下会承压。
- ENA 一共有多少枚？
- ENA 的总量固定为 150 亿枚。目前还没有全部流通，会沿着持续多年的解锁计划逐步释放，一直延续到约 2028 年。（仅供参考，并非投资建议。）
⚠️ 本文不构成投资建议。所有数据仅供参考